万向信托贵州城投项目84折、94折兑付惹争议：前期垫付收益应如何计入？

地方隐性债务化解背景下，城投非标债务打折兑付情况增多。继中泰信托部分贵州城投项目抛出打折兑付方案后，万向信托贵州城投项目也有了兑付方案。

近日，持有万向信托部分贵州政信类产品的投资人收到打折兑付通知，其中至少两只产品打折兑付资金已经到账，对应“折扣”分别约为84折和94折，但相关兑付方案未经受益人大会投票表决程序，系万向信托直接宣布提前终止、进入清算并打款，引起投资人不满。

今年下半年以来，万向信托陆续有多个地产、政信类项目停止兑付利息。近期，部分健康教育类项目停兑也引起市场关注。12月8日，万向信托总裁王永刚及风控部门负责人等高管与投资人举行了沟通会。

从万向信托（拟）打折兑付的产品来看，“万向基建215号”交易对手为贵州清水江城投集团有限公司（原名都匀经济开发区城市投资开发有限公司，下称“清水江城投”），万向流动性支持信托基金10号（下称“万向流动10号”）交易对手为贵州剑江控股集团有限公司（下称“剑江集团”），万向基建283号交易对手为遵义经济技术开发区投资建设有限公司（下称“遵义经开投资”）。

在上述打折兑付项目中，万向信托称前期收益为公司垫付，并在兑付过程中自动进行了单方面扣除。此前，公司并未作出相关垫付说明，也没有提示投资标的风险，今年7月的资金管理报告显示“投资标的运行正常”。

有投资人对记者表示，在当日投资人沟通会上，万向信托高管表示，公司地产项目和政府基建项目余额分别在85亿元、20亿元左右。对于地产项目，有2/3出现资金问题，但单个规模在亿元左右，公司有能力解决。

（12月8日万向信托沟通会现场，投资人供图）

多只产品单方面打折兑付

目前，“万向基建215号”、“万向流动10号”兑付资金已经到账，“万向基建283号”投资人日前收到客服人员口头通知，具体兑付方案尚未敲定。有投资人对记者表示，因为“万向基建215号”打84折兑付引起投资人很大不满，万向信托客服人员表示，“万向基建283号”的兑付方案会“先征求一下意见”。

在此之前，万向基建215号（低风险）、万向流动10号（中低风险）于12月4日向投资人发布提前终止清算公告，称信托计划收到偿债款项，随后将资金打入投资人账户。其中，万向基建215号兑付比例为83.95%，万向流动10号兑付比例为94.25%。

第一财经记者获取的信披文件及推介资料显示，万向基建215号在2016年9月至2022年3月分多期募集成立，总募集规模10.84亿元，资金用于受让清水江城投对都匀经济开发区管理委员会的应收债权，并溢价返售给交易对手，由清水江城投提供国有土地使用权抵押担保。

目前，该信托计划募集的10.8亿元均已投入实际运用，截至今年7月10日，收益为2.62亿元。从资金实际运用来看，信托计划专项用于都匀经开区11号路（西段）建设工程建设。

最新一期资金管理报告显示，该信托计划存续规模约为3.97亿元，信托计划期限显示为2016年9月29日至2025年9月10日。另据推介资料，该产品A、B、C三类产品期限分别设定为24个月、30个月、36个月，对应100万元~300万元（不含）的预期年化收益率分别为7.1%、7.2%、7.3%；认购300万元（含）~500万元（不含）的预期年化收益率分别为7.6%、7.7%、7.8%；500万元以上（含）则为7.8%、7.9%、8.0%。

12月4日，万向信托向投资人发布终止清算公告称，在信托计划延期期间，为积极争取和维护委托人/受益人利益，公司与融资方及当地政府进行了多轮谈判。经受托人努力，信托计划于近期收到该信托计划项下偿债款项。鉴于此，根据《信托合同》约定，该信托计划（含各类各期限信托单位）将于12月4日提前终止，并将于10个工作日内进行清算分配并出具清算报告。

可以看出，上述公告并未明确提及具体兑付方案，打折兑付先是投资人从万向信托客服及客服经理处得知，随后便直接收到款项。“万向流动10号”也是类似情况，但兑付“折扣”为94.25%。

资料显示，“万向流动10号”资金用于向剑江集团发放信托贷款，贷款资金用于其全资子公司黔南州投资有限公司置换对金融机构的融资或用于黔南州投资有限公司购买日常营运所需的物资，风险级别较万向基建215号略高，为R2（中低风险），认购资金100万元～300万元（不含）预期年化收益率为7.6%，300万元以上为8.1%。

除上述两只产品外，万向信托旗下另一只政信产品——万向基建283号的投资人也收到打折兑付通知，但具体方案还没落定。

资料显示，该项目成立于2018年10月，共计募集资金5.1亿元，用于向遵义经开投资发放信托贷款，资金用于遵义经开区高新标准化厂房四期建设项目。该信托计划期限为2018年10月16日至2024年11月20日，截至今年7月存续规模2.1亿元，实际收回资金3亿元，信托收益为1.1亿元。

今年10月10日，该产品发布临时信息披露公告称，因受到国家调控政策影响，叠加新冠肺炎疫情等因素，融资方所在区政府资金周转困难，导致当季信托收益无法按时分配。

如何计算“折扣”？

对于此次“打折”兑付，不少投资人表示不满。万向信托随后对上述打折兑付项目进行“答疑”，回应包括兑付金额及比例计算在内的多个疑问。

以万向基建215号为例，对于该项目化债“折扣”为何与其他金融机构有差异，万向信托在一份文件中解释称，在本轮化债中，贵州不同地区折扣比例差异较大，即使一个地区也并非统一的折扣比例，均为单笔业务单笔谈判，当地政府会结合各种因素（包括平台级别、信托规模等）单笔进行谈判，因此不同项目根据各项目具体化债资金来源不同存在差异，不能一概而论。

记者注意到，早在2021年，该项目B类、C类产品已有多期提前终止，其他产品在今年6月前均正常按季付息。不过此次兑付折扣，是在万向信托扣除前期垫付信托收益之后计算得出，即万向信托在收到偿债款项后，扣除了前期垫付收益才向投资人分配。

对此，万向信托解释称，根据《信托合同》约定，受托人仅以在扣除包括税费、保管费、信托报酬、固有代垫收益等负债后的信托财产为限，向受益人分配信托收益。因此，此次收到37696.58万元回款后，加上原账户余额16.26万元，信托计划账户可分配金额37712.84万元。扣除应付未付保管费16.79万元后，剩余可分配金额为37696.04万元。

对于前期垫付的投资者收益，万向信托称，前期垫付收益5188.92万元与投投资者本金39710万元同比例承担损失。因此，整体本金偿还率为83.95% [37696.04万元可分配金额/（39710万元未付本金 5188.92万元垫付收益）=83.95%]。

“万向流动10号”与此类似，最终确定的本金偿还率为94.25%[7670.05万元回款/（7300万元未付本金 838万元前期垫付收益）=94.25%]。

对于清水江城投是否如万向信托方面披露支付了上述兑付金额，记者致电清水江城投，工作人员表示留电后回复，截至发稿未有回复。

有投资人告诉记者，此前客户经理曾透露，万向基建215号有100多位投资人而且以个人为主。记者梳理该项目各期成立公告，其中并未披露投资人数量。另据投资人透露，随着地方化债推进，万向政信类项目自8月开始已停兑利息。

扣除垫付收益惹争议

万向信托还表示，具体兑付数据以届时出具的清算报告为准。如考虑投资人前期已收到的投资收益，大致测算客户本金整体回收率较高。

不少投资人对记者表示，即使《信托合同》约定了偿付顺序，但万向信托此前并未告知收益分配的资金来源系垫付资金，更没有提示垫付原因、投资标的是否存在运营风险等。从报告披露来看，万向信托于2023年8月30日发布延期公告称，因融资方无法规划到期融资款，万向基建215号信托计划项下各期信托单位的期限于当日起普遍延长6个月。

记者了解到，此前6月30日，万向基建215号最后一次正常季付了利息。7月10日披露的资金管理报告中，信托计划运行情况显示为“投资标的运行正常”。

此外，不同于近期备受关注的中泰信托贵州播州国投项目，万向基建215号、万向流动10号的提前终止、清算以及打折兑付，均没有进行受益人大会投票表决，为万向信托单方面通知并实施。对此，万向信托解释称，主要依据是《信托合同》中的相关条款约定。

北京融理律师事务所合伙人游有仙告诉记者，如果信托公司存在为融资方垫付项目收益的行为，但未明确告知投资人，投资人有合理理由认为这就是属于自己的正常投资收益，事后信托公司单方面扣留缺少依据；另一方面，如果信托公司没有明确告知投资人垫付收益的原因，没有及时提示投资标的风险，反而通过垫付“掩饰”项目存在的风险，也存在明显的信披违规。

有熟悉信托行业的地产私募人士告诉记者，信托公司以固有资金进行收益垫付并不新鲜，后续会以信托财产优先偿还，多是因为项目“出险”等原因无法及时回款，有一定的刚兑性质。他同时表示，垫付利息一般是信托公司综合评估项目回款风险后，在合理性、安全性、可回收性等考虑下，经过严格决策流程做出的决定。从信息披露角度，一般收取利息的资金垫付都会跟投资人说明，不收取利息的垫付不一定会说明。

根据万向基建215号项目《信托合同》，该信托计划收益主要来源于交易对手按期支付的应收债权返售价款。关于受托人即信托公司的权利和义务，受托人以其固有资产先行支付因处理信托事务所支出的信托费用和对第三人所负债务的，对信托计划财产享有优先受偿的权利。但其中未明确提及所谓的“代垫收益”。

另根据信托合同对信息披露义务要求，当出现信托计划资金使用方的财务情况严重恶化等情形时，信托公司应在合同约定期限内及时披露风险（3个工作日）及应对措施（7个工作日）。

万向信托客服人员表示，目前该项目确实已经进入清算，如有任何疑问和诉求可以直接联系客户经理或信托经理。

政信及地产项目居多

根据投资人提供的信托合同，其认购时，万向基建215号信托计划的日常运作由程晨负责。公开资料显示，程晨为研究生学历，此前曾任职于某股份制商业银行，在基础设施建设信托方面具有丰富经验，彼时任万向信托信托业务五部总经理助理。

不过从投资人在手机app查阅的各期资金管理报告，实际负责该项目执行信托经理并非程晨本人，且已更换多次。继2019年4月，由王思匀变更为岑寅珑之后，今年7月又变更为蒋娜。

11月有消息称，万向信托一位信托经理被带走调查，市场传言是此前负责贵州项目的程晨。有投资人对记者表示，11月下旬已经联系不到这位“程总”。另有知情人士称，在此之后，程晨很快“离职”。

对于上述疑问，记者向包括公司高管在内的万向信托人士求证，截至发稿，未得到有效回复。记者拨打程晨电话，先是无人接听，随后提示已关机。

据记者从投资人处了解，近期万向信托“暴雷”项目，以政信及地产项目居多，还有近期被质疑“烂尾”、资金使用不实的六盘水健康教育类项目（PPP项目），已经确认逾期的产品规模达数十亿元。其中，政信类项目主要集中在贵州，地产项目涉及金科、奥园、祥生、佳兆业及多家地方房地产公司。

根据8日投资人沟通会上透露的信息，万向信托地产项目和政府基建项目余额分别在85亿元、20亿元左右。对于地产项目，万向信托高管表示，有2/3出现资金问题，但单个规模在亿元左右，公司有能力解决。

对于政信类项目，王永刚日前在接受媒体采访时透露，由于过去融资成本较高，当前与地方融资平台的谈判存在不少困难，公司正在积极争取。他还强调，万向信托没有资金池和自融业务，每个项目都一一对应。

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