一财首席调研：地方债整体风险可控，6月经济维持扩张

6月，第一财经研究院发布的“第一财经首席经济学家信心指数”为50.27，连续三个月下滑，仍高于50荣枯线。6月2日召开国务院常务会议指出，今年以来我国经济运行实现良好开局，但经济恢复的基础尚不稳固。经济学家们认为经济存在一定下行压力，未来一个月虽然仍将呈持续复苏的扩张态势，但后续支持政策需要进一步跟进。

经济学家们对5月CPI同比增速的预测均值为0.19%，PPI同比预测均值为-4.34%，工业增加值增速预测均值4.53%，固定资产投资累计增速预测均值4.5%，社会消费品零售总额同比增速预测均值12.95%，贸易顺差预测均值925.02亿美元。

经济学家们预计货币政策将维持宽松状态，他们对5月新增贷款预测均值为15706.47亿元，社会融资总量预测均值为2.22万亿元，M2同比增速预测均值为12.16%。

经济学家们下调了对年底人民币对美元预期，由上月底的预测均值6.68下调至6.91，对6月底预测均值为7.09。

在本次调研中，经济学家们对今年地方债发行速度较快的原因进行了分析，他们均认为，我国地方债整体风险可控。

信心指数：6月信心指数为50.27

本期“第一财经首席经济学家信心指数”为50.27，连续三个月下滑，但仍高于50荣枯线。经济学家认为我国经济目前存在一定下行压力，未来一个月虽然仍将呈持续复苏的扩张态势，但后续支持政策需要进一步跟进。

东方证券邵宇认为，下半年，海外经济增长动能或将进一步减弱，去通胀进程持续但节奏或将放缓，预计三季度中国经济将进入主动补库存周期，工业品价格或将走出“通缩”，民间投资也有望持续恢复。

工银国际程实认为，三季度中国经济将继续稳中求进，稳健复苏。地产投资将逐步见底，基建投资继续发力，私人消费持续恢复。宏观政策方面，积极财政政策和中性偏松的货币政策将继续支持经济有效复苏。

兴业证券王涵表示，年初以来，经济复苏中有转型，结构上好坏不一，旧动能（地产产业链）退场，新动能（消费、高端制造、新基建）复苏。近期经济仍延续这一态势，但有边际变化：首先，经济受地产产业链长期放缓、全球商品大周期向下的拖累明显；其次，此前商品消费、基建、整体制造业较强，但近期边际走弱；另外，服务消费、高端制造仍较为强劲。通胀方面，4月CPI、PPI同比均低于预期，在弱复苏和结构转型背景下，通胀或阶段性偏弱。

物价：5月CPI同比预测均值0.19%，PPI-4.34%

经济学家们对5月CPI同比增速的预测均值为0.19%，较统计局公布的4月值（0.1%）上升0.09个百分点。其中，长江证券伍戈给出了最高预测值0.5%，英大证券郑后成给出了最低预测值-0.4%。

5月PPI同比增速的预测均值为-4.34%，低于统计局公布的上月值（-3.6%）。调研中，该指标的预测最高值为-3.7%，来自长江证券伍戈；最低预测值为-4.9%，来自工银国际程实。

海通证券梁中华表示，物价表现上，食品方面，5月菜篮子产品批发价格200指数环比下降，猪肉平均批发价基本持平。非食品方面，五一假期旅游出行链上的价格明显上涨，但其他服务依然受到内需的影响，他预计5月CPI同比维持在0.1%。PPI方面，5月布伦特原油价格从85美元/桶降至76美元/桶，大宗商品价格指数下滑，对比5月原材料购进价格PMI回落5.6个百分点至40.8，他预计PPI同比或至-4.0%。

社会消费品零售总额：5月增速预测均值12.95%

5月社会消费品零售总额同比增速预测均值为12.95%，较上月大幅上升（上月公布值为18.4%）。其中，15%的最大值来自兴业证券王涵、植信投资研究院连平和毕马威康勇，英大证券郑后成给出了最小值5%。

植信投资研究院连平表示，随着经济复苏进程的深入推进和消费场景的逐步增多，5月消费需求持续释放。市内外出行场景完成修复；运输物流恢复情况良好；五一“黄金周”交出亮眼消费答卷。地产销售明显回升；汽车销售持续向好。但青年失业率上升和收入恢复有限也对消费增长产生一定制约。在较低基数下，预计5月社零同比增长15%。

工业增加值：5月增速预测均值4.53%

调研结果显示，5月工业增加值同比增速预测均值为4.53%，高于上月5.6%的公布数据。其中，渣打银行丁爽给出了最小值3%，长江证券伍戈给出了最大值8%。

兴业银行鲁政委预计，2023年5月工业增加值或呈现回落态势。他表示，一方面下游房地产销售再度出现放缓，疫情期间积压的需求或已释放完毕；另一方面部分工业品如动力煤在供需错配的情况下价格出现显著下跌，甚至部分矿区因仓库容量问题影响当期生产。预计5月工业增加值同比或回落至3.8%，较4月当月同比下降1.8个百分点。

固定资产投资增速：预测均值为4.5%

经济学家们对4月固定资产投资增速的预测均值为4.5%，其中，长江证券伍戈给出了最高值5.8%，渣打银行丁爽给出了最低值3.8%。

民生银行温彬表示，基建投资预计由8.5%回落至7.8%左右。制造业投资预计由1~4月的6.4%回落至6.2%左右。5月制造业PMI中的生产经营活动预期由54.7%回落至54.1%，BCI企业投资前瞻指数则由68.2%回落至62.7%，制造业企业预期回落。1~4月制造业企业利润总额同比降幅仍高达-27.0%，再加上内外需收缩、产能利用率偏低、产能过剩趋于严峻等因素，预计制造业投资扩产意愿仍然偏弱。房地产开发投资预计由1~4月的-6.2%收窄至-5.8%左右。高频数据显示，5月30大中城市商品房日均成交面积同比增长24.5%，较上月的31.2%有所回落，预计低线城市的新房销售数据将更为疲弱，积压需求持续释放后增量需求不足。100大中城市成交面积同比增长1.8%，略高于上月的0.8%，但仍处低位。目前房地产市场修复以“保交楼”为主要特征，房企拿地和新开工意愿低迷。但由于去年同期基数偏低，预计开发投资降幅或将收窄。

房地产开发投资：5月增速预测均值-6.13%

调研结果显示，5月房地产开发投资累计增速的预测均值为-6.13%。参与调研的经济学家中，植信投资研究院连平和招商银行丁安华给出了最高值-5.5%，银河证券许冬石给出了最低值-6.8%。

银河证券许冬石预计房地产投资将继续下滑，4月份的数据显示房地产行业下滑仍然没有结束。房地产成交并未过于乐观，5月份的回升带有季节性，但其总体水平只与2022年相当。而中指研究院数据显示，5月前三周，重点50城商品住宅周均成交较上月周均水平下降17.7%。高频数据显示5月份以来建筑钢材成交量持续下滑，5月日均建筑钢材成交量157651吨，比4月份日均成交量下降4.2%。她预计房地产5月单月投资额1.09万亿，单月投资增速-15.3%，1~5月份房地产投资增速-6.8%。

外贸：5月贸易顺差预测均值925.02亿美元

在本次调研中，首席经济学家们预计5月我国进出口数据都将下滑，按美元计价，5月我国进口同比预测均值为-7.87%，出口同比预测均值为-0.66%，贸易顺差预测均值为925.02亿美元。

海通证券梁中华表示，出口方面，美国和欧洲5月制造业PMI较4月回落，韩国出口同比跌幅-15.2%。从国内高频数据看，二十大港口离港船舶数、离港载重吨数环比4月回落。考虑到基数因素，今年5月的出口同比增速或至-3.0%。进口方面，5月的PMI进口指数从48.9%降至48.6%，预计5月进口同比增速或至-8.0%。

新增贷款：5月预测均值15706.47亿元

经济学家们预计，2023年5月新增贷款将由上月公布值（7188亿元）季节性上升至15706.47亿元，调研中，最小值8000亿来自海通证券梁中华，最大值20301亿来自工银国际程实。

兴业银行鲁政委表示，在信贷方面，5月票据利率中枢较4月进一步下行，不过6个月票据利率与6个月NCD利率利差仍然较大，反映融资需求较弱。其中，从企业端来看，企业盈利能力恶化，4月工业企业资产回报率处于下行区间，资产回报率的回落导致企业贷款扩张的意愿不强。此外，从建筑业高频数据综合来看，5月水泥库容比整体走高，主要钢材库存去化缓慢，建筑业新开工放缓，贷款需求不足。从居民端来看，第一季度楼市小阳春热情退却，5月房地产销售较4月进一步回落，居民贷款需求再度转弱。整体而言，5月新增贷款可能出现同比少增的情况。

社会融资总量：5月预测均值2.22万亿元

调研结果显示，5月社会融资总量预测均值为2.22万亿元，高于央行公布的4月数据（1.22万亿元）。其中，毕马威康勇给出了最大值3.4万亿元，海通证券梁中华给出最小值1.3万亿元。

银河证券许冬石预计，7月之前总需求政策仍处于观察期，货币与金融增速以稳为主。从高频数据来看，目前发债仍保持平稳，支持基建的动作较为稳健。货币延续原有政策，社融和信贷的增速继续下滑。

M2：5月增速预测均值12.16%

经济学家们预计，5月M2同比增速下降至12.16%。其中，工银国际程实和长江证券伍戈给出了最大值12.6%，海通证券梁中华给出了最小值11.7%。

利率&存款准备金率：6月存准变化可能性较小

在本次预测中，共有11位经济学家对利率及存款准备金率进行了预测。其中，有1位经济学家预计未来一个月存款基准利率可能会下调至1.35%，有2位经济学家预计6月份一年期LPR利率以及五年期LPR利率存在下调可能，其他经济学家均认为存贷款利率下调可能性较小。同时，给出大型金融机构存款准备金率预测的经济学家中，有9位预计该指标月内不会发生变化，有2位经济学家预计该指标存在下调可能。

汇率：年底预期均值6.91

5月31日，人民币对美元汇率为7.0821，经济学家们对6月底人民币汇率的预测均值为7.09，同时，他们下调了对年底人民币对美元汇率的预期，由上月底的预测均值6.68下调至6.91。

植信投资研究院连平认为，美国财政悬崖引发的避险情绪，对美元汇率的支撑是短暂的。在美债上限两党达成一致后，全球风险偏好将有所变化，尽管美国政策加大举措力度会导致美元市场流动性偏紧，但欧洲经济衰退会使欧元疲弱，美元近期可能偏强。不过美联储货币政策紧缩毕竟走向尾声，加之美国经济趋向下行，下半年美元指数持续上行动能不足，美元汇率可能逐步走弱。在国际收支顺差和基本面好转等因素的支撑下，人民币汇率不具备趋势性贬值条件，中长期还可能走向升值。

官方外汇储备：5月底预测均值32141.18亿美元

本次调研中，首席经济学家们对5月末我国外汇储备的预测均值为32141.18亿美元，高于上月32048亿美元的公布值。

民生银行温彬表示，综合考虑汇率折算和资产价格变化影响，外汇储备规模预计降幅较大。他预计2023年5月末外储较上月末减少500亿美元。

政策

长江证券伍戈表示，考虑到去年低基数效应，今年我国设定的预期经济增长目标其实并不高。加之中央明确“不要有大干快上的冲动”，短期内各级政府政策显著发力的迫切性似乎不强。历史上，当经济同比增速还在高位时，即使环比增速下滑，政策往往是具有定力的。展望未来，物价低位徘徊之下，实际利率还将维持相对高位，这将引致经济环比继续下行。不排除逆周期政策会随之预调微调，尤其当地产、城投出现非线性变化时。但更为集中的逆周期政策发力，或要待到经济同比和环比更为同步趋缓的三季度。

德勤中国许思涛认为，尽管中国一季度经济增长超出预期，但货币政策仍有进一步宽松的政策空间。他表示，中国去杠杆的最佳路径是地方政府一边降低支出，一边降低对土地出让金的收入依赖，而消费者则有降低储蓄率的空间。换言之，对于刺激消费来说，关键在于推出满足居民改善型住房需求的政策。要实现这种微妙平衡，必须打造一个平稳发展且充满活力的住房市场，而且不能仅局限于一线城市。然而，大部分中国消费者都有从众心理，多年来的房价大幅上涨会加强这一心态，而另一投资渠道股市并未带来可观的收益。一季度商品房销售面积仍较为低迷，相较2022年和2021年同期分别下降1.8%和16.8%。如果房地产销售市场不能回暖，开发商难有动力加大投资。因此，中国提振经济的核心问题在于稳定房地产市场预期，因为消费者情绪深受其影响。从这一角度来看，美联储暗示暂停加息将为中国央行推出定向宽松政策留出更多空间。

招商银行丁安华表示，宏观政策方面，货币政策更加强调合理适度、更可持续，财政政策更加注重提升效能。短期政策利率或保持稳定，年内人民币贷款和M2增速料将回落。财政收入整体有望恢复性增长，财政支出将更加凸显结构化特征。

宏观经济热点问题

根据公开发债数据，今年前4个月全国发行地方政府债券27825亿元，同比增长32%。首席经济学家们在本次调研中对今年地方债发行速度较快的原因进行了分析。

兴业证券王涵认为年初监管部门要求提前下达的专项债额度要尽快发行、尽快形成实物工作量，同时今年以来基建投资整体仍偏强，这些因素可能推动了地方专项债的发行速度较快。

关于我国地方债是否存在偿债风险的问题，东方证券邵宇认为，目前我国地方债整体风险可控。我国政府部门杠杆率水平明显偏低，未来中国经济增长的推动力将更多来自政府部门举债，尤其来自中央政府的杠杆率提升。当前“预期转弱”的背景下，尤其需要中央政府投入“启动资金”，带动经济全面回升和居民消费的扩大，确保双循环的畅通。

德勤中国许思涛表示，在经济增速放缓的背景下，地方财政倾向通过做大地方债来刺激经济。而随着优质投资项目储备日益枯竭，基建投资对GDP增长的拉动效应快速下滑；叠加过去几年的地方防疫支出飙升，而作为地方财政收入重要来源的土地出让金收入却大幅下降，因此地方政府债务风险问题越发突出。在5月举行的二十届中央审计委员会首次会议中，再次强调要“密切关注地方政府债务”，“牢牢守住不发生系统性风险底线”，延续了今年以来政策层面对于债务问题的高度重视。

环亚数字经济研究院李文龙认为，地方政府债务的偿债压力不断增加，风险日益凸显，预示着“债务发行—基建投资—经济增长”的模式已经难以为继。为此，一是需要切实开展政府债务重组，降低政府债务存量；二是应严格控制低效益的形象工程建设与政府行政支出；三是通过税费减免、营商环境、融资等方面进一步加大对民营经济的支持力度，形成“实业投资—经济增长”的良性循环模式。

本期“第一财经首席经济学家月度调研”17位经济学家名单（按拼音顺序排列）：

程实：工银国际研究部主管、董事总经理、首席经济学家

丁安华：招商银行首席经济学家

丁爽：渣打银行大中华区首席经济学家

康勇：毕马威中国首席经济学家

李文龙：环亚数字经济研究院首席经济学家

连平：植信投资研究院院长

梁中华：海通证券首席宏观分析师

鲁政委：兴业银行首席经济学家

邵宇：东方证券总裁助理、首席经济学家

王涵：兴业证券首席经济学家

温彬：民生银行首席经济学家兼研究院院长

伍戈：长江证券首席经济学家

许冬石：中国银河证券首席宏观分析师

许思涛：德勤中国首席经济学家

郑后成：英大证券研究所所长

周雪：瑞穗证券亚洲经济学家

朱海斌：摩根大通中国首席经济学家

（作者系第一财经研究院研究员）

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