日元重新跌穿140背后的逻辑是啥？这次与去年有何不同

日元近期重新跌至半年低位，做空日元头寸处于多时高位。这一次日元走低和去年有何不同？

自今年年初以来，日元对美元汇率已经下跌超过6%。26日，日元对美元跌破140关口，29日盘中，创下去年11月以来的最低点140.91。此后，始终在这一区间徘徊。30日截至第一财经记者发稿时，美元对日元报140.05。

显然，日元疲软并不是所有投资者都不愿意看到的情况。一段时间以来，日元贬值叠加其他因素增加了一些以日元计价的资产的吸引力，助力日本股市续创新高，全球对日本酒店的投资兴趣也达到近十年最高。

与去年那一波不尽相同

美日利差走扩被视为日元疲软背后的主要原因。由于美国4月的通胀数据并不理想，核心CPI达到5.5%，与上月同比仅回落0.1个百分点，美联储已暗示，6月议息会议上可能会再度加息。市场上出于对美元加息的预期加大，美日之间的利差进一步拉开。

一位外汇市场老兵告诉第一财经记者，美元对日元追踪的更多是两国相对债券收益率，而不是完全追踪经济基本面。美国的债务上限危机导致10年期美债利率近期不断上涨，美日10年期债券利差扩大至逾3.3%。为此，交易员还增加了对日元的空头头寸。根据美国商品期货交易委员会（CFTC）的数据，截至5月23日当周，机构投资者增持日元空头合约数量至53706份，为去年6月以来的最高水平。

上述外汇市场老兵对第一财经记者分析称，6月中旬日本央行利率决议前，日元的贬值压力将会一致存在。尤其是美国债务危机能如期解决的话对于日元贬值压力将会进一步加大。技术面上，美元对日元近期也突破了去年12月以来的阻力区域，意味着美元对日元在突破140后，可能进一步上摸去年11月末的高点142.25。

但整体而言，分析师认为，本次日元贬值与去年那一波不尽相同。去年，在美联储激进加息而日本央行维持超宽松货币政策的背景下，抛售日元是对冲基金在2022年最青睐的宏观策略。在日元汇率首次跌至145.90之后，日本政府动用了9.1万亿日元（约合650亿美元）来支撑其走势，日本央行也多次口头干预。

此次，日本政府和央行均尚未对日元的跌势表达任何忧虑情绪。上周，日本财务大臣铃木俊一在例行内阁会议后的新闻发布会上表示：“汇率应该由市场根据经济基本面来决定，我们将继续密切关注市场走势。”

三菱UFJ摩根士丹利证券首席外汇策略师上野刚（Daisaku Ueno）称：“这些天我们甚至没有看到口头干预，因为140的水平不像去年那样令人担忧；而且由于日元走软，日本股市表现非常好。”

此外原油价格也已经下跌，对日元贬值和进口价格上涨引发的通胀担忧也有所缓解。博报的研究员深谷幸司（Koji Fukaya） 表示，情况与去年不同，尤其是日本现在的赤字小得多，入境旅游和贸易账户的反弹也限制了日元的下行空间，“没有足够的因素让日元进一步跌破145并跌至150”。

分析师甚至认为，日元对美元稍后可能重新转涨。根据彭博调查的分析师的预测中值，他们预计到今年第四季度，日元对美元或升至127。

分析师们给出的理由是，一方面，日本的经济状况正在改善。日本第一季度GDP同比增长1.6%，大幅跑赢预期的0.7%和前值-0.1%。日本财务省的数据显示，经季节性因素调整后，日本贸易逆差已从10月的2.4万亿日元的历史高点回落至1万亿日元。日本旅游也在复苏，4月有190多万外国游客入境，约为疫情前水平的三分之二，经济学家们预计仍会进一步复苏。另一方面，全球资金也开始涌入日本股市，使得日本基准股指近期触及33年来的高点。日本政府的官方数据显示，境外非居民投资者在截至5月19日的期间投入了超过7万亿日元。

瑞银认为，由于日本经济数据良好，经济增长好于预期，且核心CPI继续上升，日本央行将在今年7月~10月的某个时候调整YCC政策，将10年期日本国债的收益率目标上调至少25个基点至0.75%。而美联储最新的会议纪要显示，美国进一步加息的必要性已变得不那么确定。因此瑞银预计，日元汇率到年底将升至122，即相较于目前上涨15%。

“日元价值在左，日元资产在右”

日本股市近期创新高也有日元贬值的“功劳”。5月22日，日经225指数和东证指数均创1990年8月以来近33年的最高值。日本股市一跃成为今年截至目前全球表现最好的股市之一。本周，这一涨势持续。受益于日元走弱和美国就债务上限谈判达成初步协议的提振，日经指数周一进一步涨至1990年7月以来的最高水平。东证指数也重新接近上周的33年高点。

日元跌至6个月低位提振了日本出口商的海外收入，本田汽车、斯巴鲁等出口导向型企业本周均继续走高。而日经指数中，出口导向型股的权重增加，使得该指数走势能从日元宗族若中获得更大收益。

上述市场老兵告诉第一财经，从2016年日本步入负利率时代开始，关于日元资产就存在一条U形投资曲线，日元价值在左，日元资产在右。“也就是说，日元越是贬值或越是处于低位时，越是要卖出下跌的日元，转而持有高估值的日元资产（股票、房产等）。‘股神’巴菲特也是遵循了这一投资公式，在今年选择发行日元债券，并加仓日股。”他说。

事实上，日股近期的上涨也使得日元近期的贬值幅度更大。日本政府的官方数据显示，境外非居民投资者连续第8周成为日本股市净买家。有野村证券策略师表示，众多海外投资者在购入日本资产的过程中，并未动用大量本金投资日本股票，而是借入低息日元，放大杠杆投资日本股票，此举导致日元供应明显增加，给日元汇率构成额外的大幅下跌压力。日元拆借利率目前较美元低了逾6个百分点，因而大部分海外投资者愿意借入日元投资日股。

日本酒店投资吸引力创十年新高

不仅日本股市，去年以来持续疲软的日元也增加了海外投资者对日本房产的投资兴趣。得益于日本的旅游业复苏、日元疲软和低利率水平，海外投资者正在以近十年来从未见过的规模收购日本酒店。

根据研究公司MSCI Real Assets3月底的数据，在过去12个月内完成的4943亿日元（约合37亿美元）酒店交易中，海外买家占47%，这是自2014年以来的最高比例。1月，私募股权公司BentallGreenOak以约550亿日元收购了大阪的Rihga Royal Hotel；上个月，KKR&Co.和总部位于中国香港地区的Gaw Capital同意从Odakyu Electric Railway手中收购东京凯悦酒店。据东京铁路运营商提交的文件显示，预计售价约为571亿日元。

MSCI Real Assets的房地产研究亚洲主管肖（Benjamin Chow）表示，在过去一年全球普遍存在经济不确定性的情况下，低利率、日元疲软叠加市场稳定，使日本房地产对全球投资者具有吸引力。

肖称：“去年有一段时间，我们所有的客户都要去日本看房。对酒店投资的兴趣增加尤为值得注意，因为酒店此前一直是日本最小众的房地产领域之一，酒店过去约占日本房产交易活动的十分之一，海外投资者历来更倾向于住宅或商业地产。”他认为，由于新任日本央行行长植田和男刚刚就任，“不太可能做出疯狂的举动”，因而低利率环境和疲软日元还会持续一段时间。”

此外，自去年10月日本放松疫情防控措施以来，外国游客们纷纷返回日本。海外投资者押注于国内外游客的强劲需求，加上日本缺乏新酒店供应，使得投资者看好酒店投资。根据房地产服务公司第一太平戴维斯（Savills Plc）的一份日本酒店业报告：“未来几年，日本的酒店供应预计都将很低。由于市场竞争会因此较平缓，酒店的运营业绩不太可能受到经济情况影响。”