美资管巨头看银行业风波：并非雷曼时刻，但确是危急时刻

欧美银行业风波已经发酵近三周，从硅谷银行（SVB）等多家美国中小银行危机，到瑞信被突然收购，再到近期德银引发的市场波动。这场风波将如何结束？会产生何种溢出效应？又将如何影响国际投资者对中国市场的配置？

“尽管这不是‘雷曼时刻’（Lehman Moment），但确实是一个危急时刻（serious moment）。”美国资管巨头富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）首席策略师、研究部主管史蒂芬（Stephen Dover）在接受第一财经独家采访时表示。也正因为各国政府和央行都希望避免“道德风险”（moral hazard），因此此次瑞士方面以迅雷不及掩耳之势促成了收购。

瑞信事发后，史蒂芬和众多中东客户等进行沟通。他称：“我们的客户非常担心金融体系的稳定性，中东在全球经济中的角色比2008年要大得多，也是美元系统中的一部分，更是银行业的重要持股人，他们是否愿意向银行体系注入更多资金，对全球金融体系非常重要。”瑞信最大股东沙特国家银行此前在被问及是否会再投资时，直截了当地回答“绝对不会”，这也成了压垮骆驼的最后一根稻草。

目前看来，尽管欧美银行业整体健康，但情绪的传染仍值得关注。值此时机，史蒂芬反而更看好新兴市场。他在过去30年都以“中国多头”（China Bull）著称，MSCI中国指数在中国重启后飙升59%（对冲基金涌入）而后又回调近20%之际，他表示：“目前是长线投资者入场的好时机。”

极力避免“道德风险”

2008年金融海啸发生后，政府部门动用纳税人的钱去兜底大型金融机构，引发社会各界强烈不满。而近期在欧美银行业风险下，欧美监管机构、政府迅速采取行动，就是为避免金融救市过程中产生道德风险。

例如，在硅谷银行倒闭之后，美国联邦存款保险公司（FDIC）破格保证所有储户存款，包括25万美元以上的存款；美联储则立即宣布规模为250亿美元的银行定期融资计划（BTFP），允许银行通过抵押美国国债、抵押贷款支持债券（MBS）和其他债务，以一年期隔夜指数掉期利率加10个基点的利率借入资金，来满足客户的取款要求，而不必亏本出售债券。这一方式可以避免让纳税人买单的道德风险。

而此次瑞信的收购来得如此仓促，也正是这个原因。“瑞士央行等不得不拿出一个解决方案。瑞银并不想收购瑞信，所以起先出价很低（10亿瑞郎，最终提至30亿瑞郎）。这对瑞士来说是一个巨大的风险。”史蒂芬表示，“所以他们必须迅速采取行动。如果不是必要，他们不会这么做。”

在收购完成后，瑞士财长也不忘强调——“这不是救助，这是一个商业解决方案。”

2008年后，为避免金融救市过程中产生道德风险，《巴塞尔协议Ⅲ》明确要求，银行在面临破产时必须动用资本工具承担损失，以减轻政府和纳税人的财政负担。而此次瑞信收购案的最大争议在于，AT1（额外一级资本）债券被执行强制减记的触发条件，完全由监管机构自由裁量，强行撮合交易达成，罔顾投资人的切身利益。

史蒂芬认为，对投资者来说，教训就是必须通读所有的合同、债券条款，专业投资者才拥有相关的判断力。但在他看来，像瑞信这样大规模强制减记AT1债券仍是个例，而欧美其他银行AT1债券下跌可能是个机会。“当AT1债券下跌如此之多时，实际上有很多机会以非常低的低于面值的价格购买一些债券。”

在他看来，瑞信仍是一个特殊事件，各界对有关瑞信的种种负面新闻早有耳闻，因而任何相关的投资都会承担风险。“但整体而言，我认为欧洲银行业仍是健康的。”

大选年美联储挑战重重

相比欧洲而言，主流观点认为，美国银行业的情况更为健康，毕竟系统重要性的大银行在危机后受到尤为严格的监管。此外，中小银行破产司空见惯，研究数据显示，每年都有超过140家银行倒闭，平均算下来一周也会有近3家银行倒闭。

然而，硅谷银行事件仍是一个巨大的信心冲击。毕竟今年破产数量虽然不多，但“质量”却极高——据统计，2009年全年美国有140家银行倒闭，总资产加起来才1709亿美元，还没有硅谷银行一家多。2010年157家银行倒闭，总资产也才965亿美元，不敌签名银行（Signature Bank）一家多。于是，近期有众多资金从中小银行流出，涌入如美国银行等巨头。

“与欧洲银行业不同，美国监管方面不希望银行更加集中，这意味着他们不希望大银行变得更大，所以美国至少有4000家不同的银行，而欧洲每个国家只有几家大银行。因此更多资金流入大银行并不是美国政策制定者想要的。”史蒂芬表示。

在他看来，目前算不上是“雷曼时刻”，毕竟系统重要性的机构并未牵扯其中，“但这确实是一个危急时刻。”他称，雷曼倒闭存在两方面原因。雷曼当时资产端存在很多结构化抵押贷款债务，但最终价值远低于预期或清零，这是因为当时抵押贷款市场、房价暴跌而致。此后负债端也出现了挤兑。但目前的情况并不完全相同，仍属于一种传统的银行业危机。

不过，这一系列事件将对美国经济产生影响。有观点认为，银行业风波导致的信用收紧可能相当于25~50BP（基点）加息的效果。此外，目前市场预期年内将降息75BP，而面对高通胀的美联储则表示，今年至少还要加息25BP。这种巨大的预期差对投资者而言是一种风险。

史蒂芬表示，2024年将迎来大选年，这将对美联储提出挑战。“至少在理论上，我们有一个独立的央行，美联储的决策独立于政治家。但美国明年将迎来大选，竞争十分激烈，美联储的决定或将变得越来越政治化。”原因在于，赢得大选的有效指标就是经济衰退与否，“所以这是一个非常重大的政治决定（美联储货币政策走向），鲍威尔可能不想因为成为导致特朗普当选而被载入历史史册的主席。”史蒂芬称。

回调之际是布局中国之时

尽管海外金融风险不断，但随着美联储加息周期进入尾声，亚洲市场进入投资者的视野。富兰克林邓普顿作为长线投资者的代表，近期表示布局中国的时机已经到来。

“我看多中国近30年。我们也知道任何市场都会经历高估和低估的时期。疫情时期对投资者来说非常具有挑战性，但目前中国的重点转向推动经济增长，这对投资者来说是积极的。”史蒂芬表示。

中国自去年12月调整疫情防控，“重启交易”下对冲基金等资金疯狂涌入，MSCI中国指数相较于去年低点反弹近59%。不过，2月以来，在获利了结的驱动下，该指数一度又回调了近20%。市场最为关心的是，期待复苏信号更为明确的长线外资究竟何时愿意加大对中国的布局。

史蒂芬则表示，目前维持超配中国股票的观点，“实际上，我在上个月写了一篇文章，即建议美国投资者增配中国。”在他看来，随着经济和企业盈利复苏信号更加明确，目前在市场回调之际，就是加大布局的好时机。

“我已经说了很多年了，对于全球投资者来说，在中国投资的优势之一是，中国的周期与全球多数国家不同，所以这是全球投资者分散投资组合的好机会。”史蒂芬称。