市场被“债券减记”吓一跳，欧盟、英国监管方发文试图挽回投资者信心

瑞士信贷（下称“瑞信”）被瑞银收购导致其160亿瑞郎的额外一级资本债券（AT1）将被减记为零的消息把市场吓了一跳，AT1债券市场对欧洲投资者情绪的改善构成威胁。

20日，这一消息震惊市场，银行家纷纷指责该行为为“不分青红皂白地减记AT1”，而欧洲市场的焦点则一度集中在AT1持有人的脆弱性上。

对此，欧盟单一处置委员会（SRB）、欧洲银行管理局(EBA)、欧央行(ECB)和英国央行纷纷发声明重申“AT1现在和将来都是欧洲银行资本结构的一个重要组成部分”,安抚投资者紧张神经。21日，欧洲AT1债券市场暂时回升。

Twenty Four Asset Management投资组合管理合伙人华威士（Eoin Walsh）表示：“我们确实希望欧盟和英国的监管机构能更快地出来，但他们比预期的要快得多，因此在这方面应当称赞他们。”

“我认为这是因为我们在AT1市场看到了令人难以置信的波动所导致的。监管机构的这些声明随后产生了很大的影响。”他表示，“声明发表后，市场大幅反弹，并连续反弹。AT1价格上涨了三到五个点。”

欧盟英国监管方联合发文挽回投资者信心

如上述，由于收购，瑞银总额在160亿瑞郎（172亿美元）的AT1债券将被完全减记，对于欧洲总规模在2750亿美元的AT1市场来说，这是其最大一次减记事件。

AT1为“Additional Tier1 Capital”，即额外一级资本债券。这是一种可计入银行监管资本的次级债务。

中金公司在研报中表示，根据巴塞尔协议Ⅲ对银行资本清偿顺序的相关规定，最先被清偿的资本为普通股权一级资本（Common Equity Tier, CET1），其次为AT1债券。但在此次瑞银收购瑞信过程中，清偿顺序靠前的普通股东权益受到了一定程度的保护，但相对更加安全的AT1债券却反而被全额减记，与巴塞尔协议Ⅲ的清偿顺序相悖，这引发了债券持有人的恐慌情绪。

对此，瑞士金融市场监管局给出了行为逻辑，简单而言，此举是为了增强瑞银核心资本，同时维护其“太大而不能倒”的框架。

瑞信自身的AT1债券募集书中也表明，其触发条件是CET1比率低于7%或发生“生存能力事件”，若公司发生“生存能力事件”，AT1债券会被自动且永久减记为零。

中金公司研报表示，瑞士信贷官网公布的高触发资本工具基本全部是AT1，因此其触发的条件是CET1小于7%或者发生生存能力事件（viability event）。突发事件触发是需要瑞士信贷通知持有人（只有CET1<7%才需要告知），但此次并非如此。那么不难得出结论，此次是触发了生存能力事件，AT1会被减记为零。

“瑞士信贷在3月16日宣布将通过担保贷款工具和短期流动性工具从瑞士央行获得500亿瑞士法郎的借款，虽然瑞信官方表示没有触发生存能力事件，但在股权未清零的情况下最终还是清零了AT1也成为了市场热议焦点，一定程度上导致了其他AT1资本工具的价格重估。”中金公司研报如是说。

对此，欧盟单一处置委员会、欧洲银行管理局和欧央行监管部门联合发声明表示欢迎瑞士官方为确保金融稳定而采取的一系列全面行动。

“欧洲的银行业是有韧性的，拥有强大的资本和流动性。”上述声明解释道，“全球金融危机之后，在金融稳定委员会建议的改革下，欧盟实施的决议框架内，特别规定了对于陷入困境的银行的股东和债权人应承担损失的顺序。”

“普通权益工具（CET1）是最先吸收损失的，只有在它们被充分使用之后，才会要求减记AT1。”上述声明重申道，“这种方法在过去的案例中一直被应用，并将继续指引欧盟单一处置委员会和欧洲央行银行监管部门在危机干预中的行动。”

“AT1现在和将来都是欧洲银行资本结构的一个重要组成部分。”上述声明重申。

偿付规则被打破，可否挽回信用危机

在欧盟单一处置委员会等方发出了上述“CET1仍然先于AT1债券承担损失”，并暗示瑞信是特例的声明后，AT1市场有所回弹。21日，法国巴黎银行的17.5亿美元4.5%永续债每1美元面值涨约4.6美分，至66.4美元；德意志银行的12.5亿欧元4.5%债券和15亿美元7.5%债券均上涨超过3个点；德国商业银行、Unicaja Banco和裕信银行等银行的应急可转债（CoCo）也相应走高。此外，欧洲银行股普遍上涨，联合信贷集团、德国商业银行涨超5%，巴克莱银行、法国巴黎银行涨超4%。

“希望其他欧洲监管机构（EBA、SRB、ECB、BoE）已确认了它们的解决方法——股票工具将在任何AT1减记之前首先吸收损失——这应该为投资者提供一些关于欧洲监管框架和支持的保证，随着时间推移，AT1市场将重新开放给新的初级发行。”欧洲最大的资产管理公司、市值2万亿美元的Amundi在一份报告中写道，“这种沟通应该会部分缓解AT1债券定价风暴。展望未来，我们确认我们的观点，即欧洲银行体系强大，目前的重新定价将为最稳定的银行带来有吸引力的机会。”

然而，一位债务财团的银行家仍持谨慎态度。“一些投资者认为这只是一个插曲，没什么大不了的，它更多的是瑞士问题，而不是世界问题，”这位匿名银行家表示，“其他人对此有不同的看法，并更多地质疑AT1作为一种资产类别的内容和价值。减记消耗了对该系统的大量信任，尤其是对我们在在过去的15年中尝试建立的救助制度的信任。”

他表示，瑞信发生的事情看起来与市场预期的危机中的银行将如何重塑不同。“毫无疑问，AT1未来将更具挑战性，我预计许多对瑞士AT1感到不满的投资者要么三思而后行，只有在价格低廉时才会购买，要么暂时退出市场。”

Algebris Investments的ESG和政策研究主管莫勒（Silvia Merler）表示，瑞士金融市场监管局减记瑞信AT1的决定是一个政策错误，可能会对瑞士银行业决议框架的可信度产生长期影响，因为它给瑞士银行的债权人决议和重组等级制度带来了重大不确定性。