南华期货：经济修复的微观视角

南华期货研究所 高翔Z0016413

7月“数据周”后，市场对于经济预期的纠结、争论也会在短暂的时间内得到平息。整体来看，6月宏观数据绝对称不上差劲：依旧保持韧性的出口、强势超预期并且数量结构齐改善的社融以及超预期修复的失业数据等。但事实上，面对看上去颇强势的宏观数据，市场更多是给与了观望的态度，如果我们回顾数据公布后日内的盘面走势，会发现债市的反应是相对平淡的，部分原因在于受到损伤的风险偏好可能还有待修复，但更多可能是出于对于经济修复连续性的质疑。

在内需不振、疫情扰动以及美元流动性收紧带动全球需求回落的复杂环境下，为了保障经济平稳增长，国务院于5月底出台了扎实稳住经济的一揽子政策措施共6项33条，其中提到通过水利工程、交通、城市建设等方面的基础设施建设来稳定和带动民间投资，同时针对家电、汽车等行业实施消费刺激措施，而今年2月以来从房企融资到消费者购房限制的放松也不应被忽视。综上，基建、房地产、消费作为稳增长的主要抓手，也会是我们后续跟踪经济复苏的主要维度。受限于国家统计局公布的投资消费数据在频率、样本上的限制，我们对于经济的感知会略显迟滞，而通过微观数据可以观测经济修复的进展。

基建动能依旧强劲。基建是挖掘机的主要下游行业，很多传统的基建项目在施工阶段都需要挖掘机作业，因此挖掘机施工的强度一定程度上可以说明基建施工情况。而从历史走势来看，挖掘机开工时间对于基建投资存在1-2个月的领先，而6月底公布的挖掘机开工小时数同比增速为-13.1%，较前值上行了4.4个百分点，指向基建增速上行动能仍在延续。另一方面，6月沥青表观消费量同比增速较前值回升接近7个百分点，而沥青装置开工率在进入7月以后也不断攀升，据统计石油沥青有70%左右用于道路施工，因此当基建加速时会明显拉动沥青的消费量，同样传递出较为积极的信号。

消费依旧受到疫情影响。消费服务业短期内最大的扰动在于疫情，因此在6月北京上海等主要爆发城市情况趋于稳定后，在暑假来临这一时间点，我们看到了6月旅游出行相关数据出现报复性的增长。而进入七月后国内疫情再度冒头，从新增病例的分布来看主要分布在广西、西北等一些著名的旅游城市，或与暑假出游有关，而北京上海作为上一轮疫情的主要受灾地也有零星病例出现，防疫措施的执行对于消费范围以及消费情绪的限制也较为明显。从地铁客运量的周度统计情况来看，七月中旬疫情爆发后北京上海地铁出行行为再度受到打击。此外，票房数据显示目前为止今年暑期档电影票房低于过去几年同期（除2020年外），也反应了消费情绪的低迷。

身处“三重压力”的宏观环境之下，指望消费水平能够修复到疫情前的正常水平是不合理的，未来消费数据大概率在疫情以及刺激政策影响下波动，而中枢的修复可能需要等到国内整体需求回暖之后，这或许会略微滞后于投资项。

地产又起波澜。6月房地产修复进展良好，尽管地产投资增速降幅扩大，但更具领先意义的销售数据的回暖是肉眼可见的，不论是商品房销售数据还是30城商品房成交面积，都出现了明显抬升。而进入7月后销售数据再度出现回落，同时烂尾项目引发的事件则导致行业信心进一步回落。国内经济动能转换不是一朝之功，在未来很长一段时间内房地产由于其体量以及对中下游需求的拉动能力都依旧会是经济中的重要一环，因此销售这一领先数据依旧对于宏观经济预期有着较强的指引作用。我们认为目前地产行业风险基本已经明牌化，近期银保监会连续发话称将“支持地方有力推动‘保交楼、保民生、保稳定’工作”，同时也有媒体报道有多个烂尾项目得到了妥善处置，随着风险逐渐出清，该行业也会逐渐完成探底的过程。

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