社论：正视市场主体的重构和投资逻辑重置

构建新发展格局，推动高质量发展，市场主体是重中之重。

国务院总理李克强11月1日在主持上海合作组织成员国政府首脑（总理）理事会第二十一次会议时表示，中国有1.6亿多户市场主体，人民勤劳智慧，这是经济发展最大韧性和底气所在。同一天，《促进个体工商户发展条例》正式实施，国家发改委与美在华跨国企业高层圆桌会同日举行。10月31日国务院国资委相关负责人明确，今后一个时期要推动中央企业专业化整合取得更大成效。最近几日，保市场主体受到大量政策眷顾。

这样的规模和力度，尤其是将保市场主体上升到“就是保社会生产力”的战略高度，旨在激发市场主体信心。不过，在经济面临需求收缩、供给冲击和预期转弱等三重压力下，市场主体从宽货币跃升到宽信用还需聚能汇力。目前部分市场主体安全感的缺乏，市场边际投资率的增速递减等，影响着一些市场主体的信心。

有效激发市场主体的信心，是当务之急。依靠什么样的市场主体推动高质量发展，市场高度关注，也影响着市场对不同市场主体的价值评价。

目前塑形市场主体的新社会激励结构正与时俱进中。在二十大报告中，新的社会激励框架呈现在“加快构建新发展格局，着力推动高质量发展”，及“增进民生福祉，提高人民生活品质”等中。前者明确完善中国特色现代企业制度；后者则明确提出提高劳动报酬在初次分配中的比重等。

唯有市场投资者基于社会激励框架的新变化，搭建起评价微观企业的投资定价逻辑，市场主体才会基于新的社会激励框架展开信用活动，保市场主体才能营造出确定性经营场景。

推进高质量发展，需禀赋各异的市场主体。当前发展和安全是两大主题。国企等将作为定海神针，聚焦在战略安全、产业引领、国计民生、公共服务等领域，基于安全展开布局，这将意味着国企是在确定性场景下寻找收益，市场投资者对其价值判断可能将更类似于债权定价，寻求稳定预期收益率。

私企和混改企业等，则逐鹿于充分竞争的市场前沿和专业领域。这类企业既拥有国企的沉稳，又具有私企的灵动，属于在可能性场景下寻找收益的市场主体，市场投资者对其的内生价值评价模型将是股权投资式的，未来投资者追求阿尔法收益将更多聚焦于此。

完善中国特色现代企业制度将为新时代市场主体提供新的社会激励框架。同时，提高劳动报酬在初次分配中的比重，一是通过税制改革，降低政府在初次分配中的比重，一是适度降低资本的回报率。这将意味着企业的利润受到一定影响，降低企业现金流贴现率。当然，劳动报酬提升将扩张国内市场的有效需求，促进经济内循环，为企业带来更大的市场空间和收益。

技术变革带来的市场主体重构，也将为保市场主体带来新机遇和挑战，重构市场主体的内生价值。随着数字等信息技术的发展，信息由稀缺变成丰盈，市场竞争秩序开始由信息不对称竞争，向信息不完备竞争转型，劳动力和资本将从基于委托代理的雇佣关系，逐渐向基于合作猎鹿博弈的信托关系转型。具有创新能力的劳动者将作为智本，与资本分享企业剩余索取权和收益分红，劳动力将不再是企业的成本中心，而将塑形成企业的创新利润中心，如很多企业推出的事业合伙人制、董事总经理制、平台经济下的灵活就业人员等，都是数字技术下，劳动力与资本搭建起的新兴关系。

这种技术变革带来的市场主体重构，在推动劳动力与资本共担经营风险的同时，极大地提升劳动报酬在初次分配中的比重，成为经济内循环的一个新动力之源，改变市场对企业的内生价值判断。

伐木当伐根，攻敌当攻坚。在构建新发展格局中，投资者需感知新社会激励结构下，不同市场主体角色和功能，做好相应市场主体内生价值评价和投资逻辑的调整；同时，政府需护航市场在资源配置中发挥决定作用。唯有将市场的敬畏刻在骨髓，市场主体的组织重构和价值重置，带来的将是市场风险吸收和缓释能力的提升，而非单边行情的惊涛骇浪。