内生价值提升是资本市场永恒的陀螺

最近大股东等增持和上市公司回购，成为了点亮市场价值投资的火种。9月19日，菲尔格尔（603226.SH）发布公告称公司实际控制人通过集中竞价增持公司股份。至此，9月以来国内股市已有十多家上市公司的大股东等进行增持；同时，中国化学（601117.SH）等17家上市公司发布回购股份公告。

通常而言，增持和回购，向市场传递出大股东和上市公司认为当前股价被低估，并看好公司未来发展，有助于提振投资者信心。如大股东增持被看作是对上市公司的一种增信行为；上市公司回购则更类似于向投资者发出一种保证保险凭证，其不仅是一种常用的市值管理工具，而且其一旦与员工股权激励挂钩，就会变成一种剩余索取权在上市公司内部的再分配，具有明显的内生激励特征。

当然，其成效的基本前提，一是信息不对称，即大股东和投资者认为自己比市场投资者更了解上市公司，二是国内资本市场属于弱有效市场，股价被低估的背后逻辑就是大股东和上市公司认为，至少现阶段市场对自身的股票有点“柠檬市场”化了，不认为上市公司的披露信息都被充分反映到股价上。

严格而言，这两大基本前提在市场逻辑上存在冲突：假设国内资本市场接近于弱有效市场，那么如果一个上市公司的股价存在低估，根本上源自信息披露不充分，上市公司未能通过信息披露真实显示其偏好，导致市场无法捕捉到有效定价信息，或信息披露的质量不高，辞不达意，干扰了市场对其的有效定价。这意味着要提升股价、扭转被市场低估局面，需要强化完善信披质量，从而在市场实现公允定价。

大股东等增持也好，上市公司回购也罢，给市场传导的是一个“黑匣子”式价值判断，即简要地用购买来表达自身判断。但在避险情绪笼罩的市场，用购买来激发随从效应，其边际成本非常高，现实中很少有股价通过增持和回购得到支撑，因为激发随从交易的边际点是触发要约收购条款，因此希望通过增持和回购进行市值管理，最终可能需向交易所申请部分要约收购豁免权。

同时，增持和回购都是一种金融投资模式，但经济处于三重压力下，企业和居民部门倾向去杠杆，增持和回购可能会被解读为产业资本的退化和利诱式投机。

真正提振市场信心，则要提升上市公司的内生价值，及为任何可能风险做好风险缓释准备等。要提升上市公司内生价值，一是做好业绩，二是聚焦主业促进并购重组，前者属于内扩张，后者属于外扩张，两者都是提升上市公司核心竞争力。

冬练三九，夏练三伏。在市场不景气时期，苦练内功、积蓄竞争优势是企业家周期作业的必修课，这一方面源自在经济景气周期，企业的信用扩张容易萝卜快了不洗泥，企业内部和行业间出现资源低效配置问题，另一方面经济进入收敛期，为企业以时间换空间的并购重组等资源优化配置创造了条件。企业内生价值的提升在经济周期的不同阶段进行的不同操作，如同人的呼吸一样，一弛一张才是一个完整的过程。因此，资本市场往往在经济周期的左侧主要以并购重组为主，在经济周期的右侧主要以IPO为主。

市场运行逻辑和投资逻辑，从来不是市场传闻的巴菲特哲言，“市场恐慌时我贪婪，市场贪婪时我恐慌”，这是一种站在第三人称上以结果论架设的上帝视角。只有摒弃这种全能视角，资本市场才能真正脱胎换骨，上市公司只有将企业内生价值的提升作为其永恒的陀螺，投资者只有将真实显示其身风险偏好的表达作为投资逻辑，才是既真实又朴实的市场运行规则。